Стабилизационный фонд уже инвестирован

Фото: Константин Куцылло
На нашу инфляцию очень сильно влияет бюджетная политика. Деньги опережающими темпами направляются в сектора, где не было абсолютно никаких реформ.

Правительство решает, как оно будет сдерживать инфляцию, основным источником которой служит рост государственных расходов, опережающий рост экономики. Кроме того, в правительстве разворачивается новый виток дискуссии о том, что делать со стабилизационным фондом.

Противоречивость политики правительства «Газете.Ru-Комментарии» разъясняет главный экономист ИК «Тройка Диалог» Евгений Гавриленков.

Евгений Евгеньевич, правительство обсуждает возможные инструменты сдерживания инфляции. Можно ли в принципе делать это более эффективно в нынешних условиях?

— Инструментов для сдерживания инфляции на самом деле очень много. В журнале Economist на последней странице приводится таблица инфляции в странах с развивающимися рыночными экономиками. Россию в этой таблице опережают только две или три страны. Даже Турция, которая еще три-четыре года назад славилась хроническим ростом цен, таким, что каждый год они почти удваивались, оказалась способна инфляцию ограничить. Ее темпы там чуть ниже, чем в России. Из трех десятков стран, данные о которых публикуются, Россия находится среди высокоинфляционных экономик. Значит, другие страны как-то справляются с инфляцией. Причем в списке представлены не только страны — потребители нефти, но в нем есть и Саудовская Аравия, и Венесуэла — страны с монокультурной структурой экспорта, которые тоже испытывают масштабный приток валюты.

На нашу инфляцию очень сильно влияет бюджетная политика. Раньше расходы бюджета росли процентов на 30 и более в год, и инфляция была на уровне 15–16%. Сейчас расходы бюджета каждый год увеличиваются минимум на 22–25%. Соответственно, инфляция в последние два года снизилась до 11–12%. Совершенно понятно, что когда экономика растет на 6%, от силы 7% в год, а расходы увеличиваются на 25–30%, то спрос на товары и услуги растет быстрее, чем реальное их предложение.

Разрыв между 25–30% номинального роста расходов бюджета и 6–7% реального роста экономики будет компенсироваться повышенным ростом цен.

В нынешних условиях бюджетная политика — это планомерное, хроническое накачивание экономики деньгами через бюджет, причем не всегда эффективное. Это основная причина инфляции. Если мы хотим, чтобы инфляция была, допустим, 5%, то в следующем году для этого нужно увеличивать расходы бюджета не более чем на 10%, а не на 25–30%.

— Национальные проекты предполагают рост государственных расходов. Можно ли совместить их реализацию с политикой сдерживания инфляции?

— В 1999 году наш ВВП после девальвации составлял примерно $196 млрд, в этом он будет равен примерно $930 млрд. Доля бюджета в ВВП остается более или менее неизменной. Сейчас она составляет, включая местные бюджеты и социальные фонды, около 38–40%. То есть если в 1999 году доля бюджета равнялась $80 млрд, то сейчас 40% от почти триллионного ВВП (это почти 400 млрд) — в пять раз больше. Вопрос в том, куда мы направили $320 млрд, на которые вырос объем бюджета по сравнению с 1999 годом. Мы их направляем на бюрократию — расходы на госуправление выросли в несколько раз, на силовые структуры. Это сектора, которые практически никак не влияют на прирост экономики. То есть мы опережающими темпами направляем средства в сектора, где не было абсолютно никаких реформ и которые никак не способствуют увеличению предложения товаров и услуг на рынке.

Теоретически если мы хотим инвестировать в мосты и дороги, в образование и медицину, то средства есть. Каждый год бюджет увеличивается, просто они пока идут не туда.

Поэтому я не считал бы инфляцию опасностью как таковой, поскольку это следствие, а не причина. Она следствие проводимой политики. Наращиваются бюджетные расходы, но они не дают особого эффекта. И опасность в том, что мы и дальше будем наращивать расходы, не заботясь об их эффективности. Это общее место, но тем не менее это серьезная опасность. Как пример низкой эффективности государственных проектов можно привести построенную в Москве монорельсовую дорогу. Явно не частный сектор ее придумал. Я думаю, что она оказалась не такой дешевой. При этом она зимой вообще, похоже, не работает, а летом работала только часов шесть в день — понятно, что отдача от нее нулевая. Это классический пример эффективности чиновничьего мышления. И есть опасность, что национальные проекты могут оказаться столь же «эффективными». Хотя я не утверждаю, что это будет обязательно, и надеюсь, что этого не будет.

Опасность в том, что все наше нынешнее счастье, экономический рост, который мы наблюдаем, — это во многом следствие благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры, вследствие чего деньги у нас дешевые. Процентные ставки на межбанковском рынке резко отрицательные. При инфляции 11% они составляют 2–3%. В среднем ставка по кредитам близка к 11%, то есть в реальном выражении она нулевая.

Весь наш рост в предыдущие годы шел на фоне дешевых денег.

И это приводит к тому, что принимаются не самые эффективные инвестиционные решения. Экономика еще ни разу не проходила проверку позитивными процентными ставками. Понятно, что ставки не будут вечно отрицательными, они будут постепенно приближаться к позитивному уровню. Когда они станут положительными, заработает механизм рефинансирования.

Сейчас мало кто обращает внимание на инфляцию, поскольку денег много и деньги дешевые, механизм рефинансирования не нужен, так как банки не берут деньги у ЦБ, а занимают их на межбанковском рынке.

Как я уже говорил, денежная масса и так растет на 40%, поскольку экспортеры приносят много денег в экономику. Когда этот процесс остановится, а через два-три года ситуация явно начнет меняться (если, конечно, цены на нефть не будут расти до бесконечности нынешними темпами), тогда проблема инфляции, а значит, и экономической политики станет гораздо более актуальной. Если банкам придется брать деньги у ЦБ под положительную ставку и кредитовать тоже под положительную ставку, это скажется на темпах роста.

— Сейчас в правительстве спорят о том, как лучше использовать средства стабилизационного фонда. Нужно ли инвестировать его средства?

— Стабилизационный фонд фактически уже инвестирован — если говорить в целом о деньгах страны, и Министерства финансов, и Центрального банка. Это международные резервы денежных и финансовых властей, и они инвестированы так, как это положено по закону, в высоколиквидные и надежные финансовые инструменты. Существует портфель инвестиций, и доходность в среднем составляет чуть выше 4%, причем в последнее время она растет, следуя за ростом процентных ставок ФРС и Европейского центрального банка.

С точки же зрения статистики стабилизационный фонд — это пока рублевые средства, которые, по сути, представляют бюджетный профицит.

Эти средства собираются в рублях и пока держатся на счетах казначейства в ЦБ, но международные резервы страны, которые управляются ЦБ, как сказано выше, уже инвестированы.

Когда говорят об объеме стабилизационного фонда, обычно его упоминают в рублях: «стабилизационный фонд достиг полутора триллионов рублей», «пороговое значение 500 млрд рублей…», но содержатся ли эти средства в валюте или рублях — особого значения не имеет, речь идет о сугубо статистических эффектах, которые порой ничего не означают, но из-за которых разгорается весь этот сыр-бор.

Сейчас у нас насыщение экономики деньгами происходит следующим образом. Экспортеры, в основном металлургические, нефтяные и газовые компании, привозят валютную выручку. Поскольку объемы экспорта значительны и накопленных рублей в экономике мало, рыночный спрос на валюту заметно отстает от ее предложения. Единственный агент, который способен купить поступающую валютную выручку, — это Центральный банк. Он должен ее купить, поскольку экспортерам нужно платить налоги и зарплаты, и инвестировать в производство. Когда Центральный банк покупает валюту у банков-агентов, клиентами которых являются экспортеры, то экономика в целом насыщается рублями. Через межбанковское кредитование эти деньги так или иначе распределяются по всей системе. Центральный же банк вырученные за рубли доллары и евро размещает в бумагах, соответствующих требованиям закона. Компании же рублями заплатили налоги. Нефтяники по формулам в соответствии с Налоговым кодексом значительную часть средств перечисляют сразу в стабилизационный фонд. Деньги же Минфина содержатся на рублевых счетах в ЦБ, то есть они уходят из частной финансовой системы. Хотя деньги исчезли из экономики и этих рублей нет, но формально прибыль зачтена Минфину, то есть направлена в стабилизационный фонд. Чтобы самостоятельно инвестировать свои средства в бумаги иностранных государств, Минфин должен был бы купить на свои рубли у ЦБ доллары или евро. ЦБ может продать доллары только из резервов.

По сути, с нашими резервами ничего бы не произошло. Просто часть из них сменила бы собственника. Вот и все. Это сугубо бухгалтерский, статистический эффект.

Поэтому повторю, что фактически средства страны уже размещены и управляются Центральным банком. Можно предъявлять претензии к качеству управления, но это общемировая практика. Резервы страны не размещаются в рискованных бумагах.

— Есть ли смысл размещать средства стабилизационного фонда внутри страны и существуют ли для этого возможности?

— Смысла в этом нет, а возможности, конечно, есть. Возможности у нас всегда большие. Смысла же в этом нет, потому что это средства, изъятые из экономики, в том числе и для того, чтобы снижать инфляционное давление. Даже с учетом эффекта стерилизации роста денежного предложения через повышенное налогообложение нефтяников и накопление средств в стабилизационном фонде денежная масса растет примерно на 40% в годовом исчислении, то есть довольно высокими темпами. Если бы мы потратили какую-то часть стабилизационного фонда, разместив ее внутри страны, то темпы роста денежной массы выросли бы еще сильнее.

Средства стабилизационного фонда не предназначены для того, чтобы получать максимальный доход. Их задача в том, чтобы минимизировать риски на фоне относительно невысокой доходности.

Поэтому бумаги, в которых размещены эти средства, должны быть высоколиквидными, иметь минимум рисков, а следовательно, давать небольшой доход. Инвестирование же внутри страны означает, что, с одной стороны, увеличивается объем рублей в обращении, с другой стороны, это повышает риски. В этом случае мы становимся заложниками нашего финансового рынка и тех глобальных капитальных потоков, в том числе и спекулятивных, которые могут наш рынок очень легко дестабилизировать, потому что он мал.

Беседовал Евгений Натаров